欧元区救助计划的一些技术细节

我爱莫扎特

这两个月市场一直关注着欧元危机的动向。自从两周前德法宣布在10月底给出解决方案
以来，欧盟领导人就一直在密集的开会。本来说上周末出方案，发现不行，推到了周三
晚上。结果，计划中的“工作晚餐”一直吃到周四凌晨，总算在凌晨4点宣布会议成功。
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其实会议的结果基本上在之前已经被市场了解，既没有太多的意外之喜，也没有应有的
7 v/ d6 Z. P. M细节。简言之，会议的成果有三个：
, T* {  C6 b8 }  h" f/ Y$ {) F: u1，希腊私人债务“自愿”减免50%。
2，EFSF杠杆化，“扩容”到近10000亿欧元。并引入SPV（Special Purpose Vehicle，
特殊目的基金）。
3，银行补充资本金到9%，需要融资大约1000亿欧元。
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: J4 b# K; ]  ?2 O虽然细节不多，但光这几点就挺让人头晕，我试着根据自己掌握的资料，谈一下几个比较
令人困惑的细节。
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1，啥叫“自愿”减免债务？
昨天的一大亮点，就是默萨两人逼着黄世仁们“自愿”减免了一半的希腊债务。既然是逼着，
( ]5 V8 x3 C7 l9 W为啥还是“自愿”呢？关键在于CDS（Credit Defaut Swap）。顾名思义，所谓的CDS是一种
; O7 T* v. O  q% L对冲债券违约的金融衍生产品。比如某份100元的债券违约了，只能还80元，那么CDS的
持有人就能获得20元的补偿。简言之，就是债券保险。
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那么“自愿”的意思呢，就是虽然债券违约了，但CDS还是不给赔钱。

9 j2 [% E0 e% T; y) ?德法这种霸道的违反契约的做法，其实是为了防止雷曼事件再现。当年雷曼倒下后，引起
一系列连锁反应。很大一部分是因为雷曼作为大投行，发行了很多衍生产品。它一倒下，
( L( _7 s( B0 }  x, ^- K( G很多他发行的产品自然无法再执行，结果一片大乱。
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5 y9 f  [- \9 D- s* h! ~而这次，由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。
- v( h! d. K% f, Y' l# y3 V但有购买者就有发行者，一旦希腊大规模违约引起CDS偿付，那发行CDS的公司就要拿出
不少真金白银来，在如今的市况之下，说不定谁就一下子拖垮了。要是被拖垮的那家还
挺大，岂不是又要引起连锁反应了。
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于是，希腊违约就成了“自愿”的了。

2，希腊债务被减免了多少？
希腊总共3500亿欧元的债务，其中1500亿是欧洲央行和欧盟大国给的援助资金，2000亿
$ |6 ]7 |, s9 Q, }是市场募集的“私人投资者”资金。这次减免的是2000亿中的一半，也就是所有债务的3成。
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* B9 [% z9 L" X& Q1 T3，啥叫EFSF杠杆化？
" F: Z2 @* K' M/ k' E0 V下面这个描述来自新浪美股的微博。如果你对CDO略有了解的话，EFSF相当于从原先单纯
购买债券改成了替债券的第一段（相当于CDO里的Equity tranch）损失保险。
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4，SPV是啥？
这个我现在也没看到比较详细的细节。大概有这样几点：
1，SPV的资金用来提供对债券损失的第二档的保险。例如100元的希腊债券损失了50元，
$ H% p- x! O. ]2 g其中30元的第一档由EFSF赔偿，20元的第二档由SPV出。

' e/ u7 X6 X7 Y2，资金来源可能是中国等国通过购买SPV的债券直接出。也可能由IMF从各国拉钱再出资，
8 A4 h# P; d# _+ B! r如果是IMF出的话，要中国多出钱就意味着给中国更多的投票权。
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3，向中国等国推销SPV债券的时候，会附送CDS作为保险。不过以后形势更恶化之后，
' B( M. }6 r" [: d7 C说不定再次出现“被自愿”的情况。

先写这些，继续关注欧元区进展。

nettman

曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么红利来还钱）！

贾大松鼠

好贴！正不明白呢~~

我爱莫扎特

nettman 发表于 2011-10-27 22:16
( J9 G5 ^% M( Z& u; E4 h曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么 ...

暂时还没到那一步。欧元只要还存在，德国的债券就不会真正违约，因为最终可以通过欧洲央行放水。

6 i' P( ?* M# _现在欧洲央行不放水，表面来看是防止通胀（其实欧洲现在倒有通缩的危险，央行增加基础货币供应未必会立即引发通胀。），主要是德国不想让欧猪国家占便宜。真的火烧到德国自己了，自然就不管那么多了。

不过这次德国和法国逼着希腊违约又不让CDS赔付，对信用衍生品市场开了个很不好的先例，慢慢会有报应的。

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-27 22:49
好贴！正不明白呢~~

这次的方案确实复杂，细节又不明朗，很多架其实还没吵完。

6 L0 p% j3 i" R# j5 q" @方案中用了很多衍生品的思路，又是CDS，又是杠杆的（其实是CDO）。归根结底是想少花钱多办事。比如声称的那个10000亿EFSF，其实有点夸大。真正的钱还是原先那么多，只不过用杠杆可以多买些债券，但能承担的损失不会超过原来的资金额度。
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钱从哪里来还是个很大的问题。德国议会虽然通过法案支持昨天的谈判，但同时禁止拿出更多的真金白银。法国情况更糟，而且法国政府真的多出钱的话，马上会面临债务过重而有面临失去AAA的可能。
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中国要出钱的话，开出的价码可不低啊。

旅途愉快

好帖，关注~

晨枫

敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。”，那现在这些机构不用付CDS，而当年的钱又白收进，是不是有什么退赔之类，比如当年叫的保险费退还？

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 02:34
敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。 ...

当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。
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8 {  p1 z8 `& ^! T) ^- }所以说这次的解决方案有点霸道。严格来说违反市场原则，对投行们不公道。昨天的谈判一直卡在这件事情上，后来是默克尔加萨科齐零点之后直接找希腊债务投资人谈。据说默克尔说：“就这么一个方案，你们必须接受！”

这样做的后果是，市场会担心西班牙甚至意大利将来也来这一出，那么它们的CDS可就惨了。而它们的CDS如果被认为可能失效的话，它们的债券就更加卖不出去了。

推荐这个FT的帖子。
/ [( Y0 \( ^! u/ Y4 d5 Nhttp://ftalphaville.ft.com/blog/ ... ionals-really-work/
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晨枫

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 12:48
* B0 E3 }4 l0 ^  T1 j当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。

所以说这次的解决方案有点 ...

+ b' i/ u) c! }3 o4 q  K( i; _我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 03:10
% M4 \0 Y2 E6 X5 [: Z0 N2 [我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。 ...

  a+ x8 E+ l# m而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。

等于说本来100块可以买100块的债券，现在允许买500块的债券，但下跌20%就清盘了。钱不会多出来。

0 ~3 c- x! n& ^" H& P5 T* g我估计，最终还是要靠欧洲央行出手买债券，就是欧洲版的定向宽松。

贾大松鼠

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 14:19
6 ^5 t! |. A( a# r5 g' D- `而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。
  {6 a- l- S& Y
等于说本来100块可以买100 ...

- x" R' f0 o  z我是在想，既然说了银行要集资，但是又没有说怎样集资。这是不是意味着最终集资的方法就是欧洲量化宽松呢？买下银行亏损的资产？

贾大松鼠

还有，请问关于自愿见面债务的分析，就是说CDS不会赔钱了。有出处吗？
) B2 |! V/ q0 M- v1 f- N8 S4 y因为我曾经听说过是美国的AIG提供了最多的CDS。反正AIG又不是欧洲的，所以他们应该也不会太care~~?

贾大松鼠

另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行说21%。

光头佬

不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
/ Q- x- \( x, i2 B! ~! i8 \( Y可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨了，估计短期还是利好股市和欧元，利空美元的吧。至于对中国的影响，也许中国会继续去买欧债。其它就说不清楚了。请指教！

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-28 08:13
* H) Y# N! q' s5 X3 k& z另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行 ...

很多细节还没出来，我看到的主要来源于FT。
6 B. \1 O8 r  l% d* X  _+ L( X
1，银行的1000亿补充资本金主要靠它们自筹。对于实力比较强的银行，比如法国的几大行，它们需要筹资的金额（88亿欧元）差不多是2011年至今的利润。直接用利润补充，今年不分红，少发奖金就差不多了。其他银行还需要出售一些资产，房产之类的，再不够就要配售股票了。最后政府也会拉一把。
/ t. L2 A, V9 _( B. u9 o
2，CDS的事情可以看FT的讨论：
) ]5 L4 S/ Y3 f2 e; Bhttp://blogs.ft.com/the-world/20 ... og-7/#axzz1bp1xFSY6
$ w) p9 a# q4 M0 }  nCDS的执行细则由ISDA决定，他们专门写了个纪要：
" U* }4 h' m& I$ n4 _0 }5 m3 Nhttp://www2.isda.org/news/isda-updates-greek-sovereign-debt-qampa

3，50%是私人持有的债务的减免额，共1000亿，在总共的3500亿中占28%。虽然细节没出来，但这点上应该没有大的分歧。

魔术师

老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

魔术师

另外，贴图里介绍的只是杠杆方案一，据说还有另一个杠杆方案。

我爱莫扎特

魔术师 发表于 2011-10-28 16:13
  n" b( J6 z8 X$ H* h1 f3 l老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

新浪微博那个写的很清楚，就用一下啦。
) I  M3 |$ i+ q, Q6 G) G
这次的方案简直就是一堆衍生产品大杂烩，超级复杂。不知道胡总的智囊团会不会被忽悠。

我爱莫扎特

光头佬 发表于 2011-10-28 11:54
  d5 d# Q3 Z: s/ R& `不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨 ...

美国和中国现在都比较主动。

* f- w4 V) ~* Q( K首先股市暂时被拉起来了，大家都好看。
( C: u. {: g. H. D
此外要别人出钱，自然要谈条件的。

wxstone

这个背景知识不错，谢谢：）