欧元区救助计划的一些技术细节

我爱莫扎特

这两个月市场一直关注着欧元危机的动向。自从两周前德法宣布在10月底给出解决方案
以来，欧盟领导人就一直在密集的开会。本来说上周末出方案，发现不行，推到了周三
/ Y, C5 A3 o" R& J7 ~. _6 y晚上。结果，计划中的“工作晚餐”一直吃到周四凌晨，总算在凌晨4点宣布会议成功。

其实会议的结果基本上在之前已经被市场了解，既没有太多的意外之喜，也没有应有的
细节。简言之，会议的成果有三个：
' N9 A, X4 Z3 O) o( ]1，希腊私人债务“自愿”减免50%。
( e  F5 w7 g, N& m6 ^( u$ v2，EFSF杠杆化，“扩容”到近10000亿欧元。并引入SPV（Special Purpose Vehicle，
特殊目的基金）。
( n& `% R7 P# e$ e) g2 O3，银行补充资本金到9%，需要融资大约1000亿欧元。

虽然细节不多，但光这几点就挺让人头晕，我试着根据自己掌握的资料，谈一下几个比较
令人困惑的细节。
3 b. L' H/ C  z" L. U& m/ u& x
1，啥叫“自愿”减免债务？
8 ^$ c" ~7 C: ]5 a$ I昨天的一大亮点，就是默萨两人逼着黄世仁们“自愿”减免了一半的希腊债务。既然是逼着，
为啥还是“自愿”呢？关键在于CDS（Credit Defaut Swap）。顾名思义，所谓的CDS是一种
- z/ ?4 y* f1 B, v对冲债券违约的金融衍生产品。比如某份100元的债券违约了，只能还80元，那么CDS的
+ C) v0 ]; w$ g0 y持有人就能获得20元的补偿。简言之，就是债券保险。

那么“自愿”的意思呢，就是虽然债券违约了，但CDS还是不给赔钱。
; ]$ p3 A& p7 X+ Y! w  q" S; a
德法这种霸道的违反契约的做法，其实是为了防止雷曼事件再现。当年雷曼倒下后，引起
一系列连锁反应。很大一部分是因为雷曼作为大投行，发行了很多衍生产品。它一倒下，
很多他发行的产品自然无法再执行，结果一片大乱。

而这次，由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。
但有购买者就有发行者，一旦希腊大规模违约引起CDS偿付，那发行CDS的公司就要拿出
不少真金白银来，在如今的市况之下，说不定谁就一下子拖垮了。要是被拖垮的那家还
挺大，岂不是又要引起连锁反应了。

4 z6 \% h# J1 ~于是，希腊违约就成了“自愿”的了。

2，希腊债务被减免了多少？
希腊总共3500亿欧元的债务，其中1500亿是欧洲央行和欧盟大国给的援助资金，2000亿
, p/ w1 c0 ^. S' {: o/ H  S$ b是市场募集的“私人投资者”资金。这次减免的是2000亿中的一半，也就是所有债务的3成。
( c; L2 O7 N' b5 ?
3，啥叫EFSF杠杆化？
6 k: A. V9 ]' J- R$ Y7 d/ w下面这个描述来自新浪美股的微博。如果你对CDO略有了解的话，EFSF相当于从原先单纯
3 O2 x, j1 R( a; l- e6 D. q购买债券改成了替债券的第一段（相当于CDO里的Equity tranch）损失保险。
6 F2 k5 D9 N8 r
1 j3 `8 ^1 ~' s3 s: x
' M2 y, q, q, [  P
4，SPV是啥？
这个我现在也没看到比较详细的细节。大概有这样几点：
1 T! U3 ^- @5 q8 {1 D1，SPV的资金用来提供对债券损失的第二档的保险。例如100元的希腊债券损失了50元，
4 ~# J1 p2 C3 Z& O其中30元的第一档由EFSF赔偿，20元的第二档由SPV出。
# d& U' n9 d) q( q# v7 z1 J1 {/ s
2，资金来源可能是中国等国通过购买SPV的债券直接出。也可能由IMF从各国拉钱再出资，
7 }0 ~, j5 h) @! C2 L* q; y如果是IMF出的话，要中国多出钱就意味着给中国更多的投票权。
+ y4 E" c: f+ S. ]1 z6 J& X
3，向中国等国推销SPV债券的时候，会附送CDS作为保险。不过以后形势更恶化之后，
说不定再次出现“被自愿”的情况。
! k% i0 U) E8 w0 B" s/ W2 ~' P
; w  C% @  \2 p0 G& z先写这些，继续关注欧元区进展。
+ c3 B7 e2 }: j; `5 S

nettman

曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么红利来还钱）！

贾大松鼠

好贴！正不明白呢~~

我爱莫扎特

nettman 发表于 2011-10-27 22:16
曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么 ...

9 L4 O2 a" C7 q6 \暂时还没到那一步。欧元只要还存在，德国的债券就不会真正违约，因为最终可以通过欧洲央行放水。

现在欧洲央行不放水，表面来看是防止通胀（其实欧洲现在倒有通缩的危险，央行增加基础货币供应未必会立即引发通胀。），主要是德国不想让欧猪国家占便宜。真的火烧到德国自己了，自然就不管那么多了。

) E9 Y& y: Q2 `8 A+ q不过这次德国和法国逼着希腊违约又不让CDS赔付，对信用衍生品市场开了个很不好的先例，慢慢会有报应的。

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-27 22:49
好贴！正不明白呢~~

% W7 H. l* z9 Q( A* o6 G这次的方案确实复杂，细节又不明朗，很多架其实还没吵完。

9 f: z6 ^/ i6 H" [/ b) r$ k5 m- m1 B方案中用了很多衍生品的思路，又是CDS，又是杠杆的（其实是CDO）。归根结底是想少花钱多办事。比如声称的那个10000亿EFSF，其实有点夸大。真正的钱还是原先那么多，只不过用杠杆可以多买些债券，但能承担的损失不会超过原来的资金额度。
' \# x1 O! D- J8 X
钱从哪里来还是个很大的问题。德国议会虽然通过法案支持昨天的谈判，但同时禁止拿出更多的真金白银。法国情况更糟，而且法国政府真的多出钱的话，马上会面临债务过重而有面临失去AAA的可能。
0 I$ T2 K# T8 D4 k
中国要出钱的话，开出的价码可不低啊。

旅途愉快

好帖，关注~

晨枫

敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。”，那现在这些机构不用付CDS，而当年的钱又白收进，是不是有什么退赔之类，比如当年叫的保险费退还？

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 02:34
7 X' Z4 d$ n0 Z) e/ R" f# p敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。 ...

. u+ `6 ]! y" L当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。
1 I" Q" y8 }. R0 P
2 `" v* |9 i, g$ W% ]: B% F所以说这次的解决方案有点霸道。严格来说违反市场原则，对投行们不公道。昨天的谈判一直卡在这件事情上，后来是默克尔加萨科齐零点之后直接找希腊债务投资人谈。据说默克尔说：“就这么一个方案，你们必须接受！”

这样做的后果是，市场会担心西班牙甚至意大利将来也来这一出，那么它们的CDS可就惨了。而它们的CDS如果被认为可能失效的话，它们的债券就更加卖不出去了。

& @; E; O( H% V% l! s9 r/ n. X推荐这个FT的帖子。
  _- s2 {: W1 ?$ S8 `# b. g' N. phttp://ftalphaville.ft.com/blog/ ... ionals-really-work/

晨枫

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 12:48
当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。

所以说这次的解决方案有点 ...

. C6 a3 ?* G% N我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 03:10
, O) w1 \+ X& c我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。 ...

而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。
% X" }$ y/ R8 E  A
等于说本来100块可以买100块的债券，现在允许买500块的债券，但下跌20%就清盘了。钱不会多出来。

我估计，最终还是要靠欧洲央行出手买债券，就是欧洲版的定向宽松。

贾大松鼠

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 14:19
3 m4 B8 k7 x% W而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。
. N4 F' V: r. `$ }2 ^+ u
等于说本来100块可以买100 ...

我是在想，既然说了银行要集资，但是又没有说怎样集资。这是不是意味着最终集资的方法就是欧洲量化宽松呢？买下银行亏损的资产？

贾大松鼠

还有，请问关于自愿见面债务的分析，就是说CDS不会赔钱了。有出处吗？
4 S+ r$ r3 V+ J1 b8 E, h2 @$ R因为我曾经听说过是美国的AIG提供了最多的CDS。反正AIG又不是欧洲的，所以他们应该也不会太care~~?

贾大松鼠

另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行说21%。

光头佬

+ `( Y* X3 O8 B. o  }) F1 |( R
不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
; h# m/ E2 ^. E! A% s4 e7 R0 o$ Z可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨了，估计短期还是利好股市和欧元，利空美元的吧。至于对中国的影响，也许中国会继续去买欧债。其它就说不清楚了。请指教！

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-28 08:13
: m# N" M$ b& j0 l+ d另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行 ...

( p# `9 |! o' C' ]  D很多细节还没出来，我看到的主要来源于FT。
4 O6 i6 ^; X$ q' Q# m8 _; \) C" Q6 E
0 d# B& S3 Z8 x$ u& ~: V1，银行的1000亿补充资本金主要靠它们自筹。对于实力比较强的银行，比如法国的几大行，它们需要筹资的金额（88亿欧元）差不多是2011年至今的利润。直接用利润补充，今年不分红，少发奖金就差不多了。其他银行还需要出售一些资产，房产之类的，再不够就要配售股票了。最后政府也会拉一把。
, P8 [; K& @& P1 l
( t, C# @0 @0 r# J3 B+ z2，CDS的事情可以看FT的讨论：
0 }* }; [1 n  H% D$ i0 O* Lhttp://blogs.ft.com/the-world/20 ... og-7/#axzz1bp1xFSY6
, n+ x! @1 F5 F, NCDS的执行细则由ISDA决定，他们专门写了个纪要：
! k9 U+ S3 z- e/ {; w7 p$ uhttp://www2.isda.org/news/isda-updates-greek-sovereign-debt-qampa

- O+ c' [' F0 h9 R- v3，50%是私人持有的债务的减免额，共1000亿，在总共的3500亿中占28%。虽然细节没出来，但这点上应该没有大的分歧。

魔术师

老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

魔术师

另外，贴图里介绍的只是杠杆方案一，据说还有另一个杠杆方案。

我爱莫扎特

魔术师 发表于 2011-10-28 16:13
老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

8 t0 ?; x/ I- A: L' r3 A) c0 b新浪微博那个写的很清楚，就用一下啦。

这次的方案简直就是一堆衍生产品大杂烩，超级复杂。不知道胡总的智囊团会不会被忽悠。

我爱莫扎特

光头佬 发表于 2011-10-28 11:54
  f  M$ X" ^* _" P) E不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
% ^" ~4 H: B2 ~可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨 ...

6 c- r8 p4 d6 V$ T! x8 u美国和中国现在都比较主动。

首先股市暂时被拉起来了，大家都好看。

# e, A) `2 ?+ i5 _此外要别人出钱，自然要谈条件的。

wxstone

这个背景知识不错，谢谢：）