欧元区救助计划的一些技术细节

我爱莫扎特

这两个月市场一直关注着欧元危机的动向。自从两周前德法宣布在10月底给出解决方案
以来，欧盟领导人就一直在密集的开会。本来说上周末出方案，发现不行，推到了周三
0 J9 V2 J# l. S2 o1 W' z晚上。结果，计划中的“工作晚餐”一直吃到周四凌晨，总算在凌晨4点宣布会议成功。
+ t4 @0 _* |. M9 ^) S1 c
其实会议的结果基本上在之前已经被市场了解，既没有太多的意外之喜，也没有应有的
) v) v! @/ |7 C1 G2 U! W! H7 B9 _% `. \细节。简言之，会议的成果有三个：
1，希腊私人债务“自愿”减免50%。
0 V/ s1 R+ F, Q$ Q$ F1 _2，EFSF杠杆化，“扩容”到近10000亿欧元。并引入SPV（Special Purpose Vehicle，
特殊目的基金）。
1 a8 Q& Z4 J. c8 @3，银行补充资本金到9%，需要融资大约1000亿欧元。
# _9 l% ?$ }6 ^0 H, Y' S( g; i
虽然细节不多，但光这几点就挺让人头晕，我试着根据自己掌握的资料，谈一下几个比较
令人困惑的细节。
3 A5 ~2 H: s% n' o
6 Q7 G  [7 T7 R5 E. O: d1，啥叫“自愿”减免债务？
昨天的一大亮点，就是默萨两人逼着黄世仁们“自愿”减免了一半的希腊债务。既然是逼着，
为啥还是“自愿”呢？关键在于CDS（Credit Defaut Swap）。顾名思义，所谓的CDS是一种
" [% u5 s! Y) g9 p4 j1 f( V) E8 z/ [对冲债券违约的金融衍生产品。比如某份100元的债券违约了，只能还80元，那么CDS的
; C+ \4 t( G$ C8 @7 E+ ^持有人就能获得20元的补偿。简言之，就是债券保险。

那么“自愿”的意思呢，就是虽然债券违约了，但CDS还是不给赔钱。

: V0 a! N) x! r- a/ ]* N德法这种霸道的违反契约的做法，其实是为了防止雷曼事件再现。当年雷曼倒下后，引起
一系列连锁反应。很大一部分是因为雷曼作为大投行，发行了很多衍生产品。它一倒下，
+ E" ^1 j9 U% g' \  Z4 _很多他发行的产品自然无法再执行，结果一片大乱。

而这次，由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。
但有购买者就有发行者，一旦希腊大规模违约引起CDS偿付，那发行CDS的公司就要拿出
/ R5 _$ X# ?! k0 ?: I& c* a不少真金白银来，在如今的市况之下，说不定谁就一下子拖垮了。要是被拖垮的那家还
挺大，岂不是又要引起连锁反应了。

于是，希腊违约就成了“自愿”的了。
- Y* r- [' q; U+ W/ C# J
2，希腊债务被减免了多少？
希腊总共3500亿欧元的债务，其中1500亿是欧洲央行和欧盟大国给的援助资金，2000亿
是市场募集的“私人投资者”资金。这次减免的是2000亿中的一半，也就是所有债务的3成。

$ t+ P$ ?/ `( x$ X3，啥叫EFSF杠杆化？
) n7 z5 J1 f6 l7 b下面这个描述来自新浪美股的微博。如果你对CDO略有了解的话，EFSF相当于从原先单纯
. m. C7 D# \8 c7 R7 d! w" i购买债券改成了替债券的第一段（相当于CDO里的Equity tranch）损失保险。
4 O9 Q( o: R3 L$ T) U


4，SPV是啥？
这个我现在也没看到比较详细的细节。大概有这样几点：
1，SPV的资金用来提供对债券损失的第二档的保险。例如100元的希腊债券损失了50元，
其中30元的第一档由EFSF赔偿，20元的第二档由SPV出。

% a; j9 h- \/ d- F! H  o0 ^  Q! Z2，资金来源可能是中国等国通过购买SPV的债券直接出。也可能由IMF从各国拉钱再出资，
如果是IMF出的话，要中国多出钱就意味着给中国更多的投票权。

3，向中国等国推销SPV债券的时候，会附送CDS作为保险。不过以后形势更恶化之后，
说不定再次出现“被自愿”的情况。
+ O$ G5 z$ H1 F# L& R
4 U( B& j* ^" g+ x" ?- @1 y先写这些，继续关注欧元区进展。
* R' Z% ^9 V# d: ]% V, b* s  k+ O, Z9 R

nettman

2 [0 N1 W5 i# x" p: {6 y6 [曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么红利来还钱）！

贾大松鼠

好贴！正不明白呢~~

我爱莫扎特

nettman 发表于 2011-10-27 22:16
, [) n9 @" p# u8 j( [/ X1 R' H5 Y曾经是俄罗斯说不还钱（当然，最后还是借石油涨价的红利还了），现在是德国说不还钱（不知道以后德国借什么 ...

7 x& c+ Z& I8 Y暂时还没到那一步。欧元只要还存在，德国的债券就不会真正违约，因为最终可以通过欧洲央行放水。

* p  m, W+ D- W6 X; Z% {现在欧洲央行不放水，表面来看是防止通胀（其实欧洲现在倒有通缩的危险，央行增加基础货币供应未必会立即引发通胀。），主要是德国不想让欧猪国家占便宜。真的火烧到德国自己了，自然就不管那么多了。
; R, k5 |0 v1 Z5 A( N  R) C7 Q2 o
不过这次德国和法国逼着希腊违约又不让CDS赔付，对信用衍生品市场开了个很不好的先例，慢慢会有报应的。

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-27 22:49
好贴！正不明白呢~~

这次的方案确实复杂，细节又不明朗，很多架其实还没吵完。
8 s" O) k% Q( d( C2 t2 R
4 m- r4 L9 e# ]: r' N2 X方案中用了很多衍生品的思路，又是CDS，又是杠杆的（其实是CDO）。归根结底是想少花钱多办事。比如声称的那个10000亿EFSF，其实有点夸大。真正的钱还是原先那么多，只不过用杠杆可以多买些债券，但能承担的损失不会超过原来的资金额度。
) i0 X/ V. p( Q
' j$ M. d0 W* I5 J5 X' \钱从哪里来还是个很大的问题。德国议会虽然通过法案支持昨天的谈判，但同时禁止拿出更多的真金白银。法国情况更糟，而且法国政府真的多出钱的话，马上会面临债务过重而有面临失去AAA的可能。
1 |& [# l2 d  W+ _  ~
中国要出钱的话，开出的价码可不低啊。

旅途愉快

好帖，关注~

晨枫

敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。”，那现在这些机构不用付CDS，而当年的钱又白收进，是不是有什么退赔之类，比如当年叫的保险费退还？

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 02:34
敲锣打鼓欢迎莫扎特兄！提问：“由于市场很早就预期希腊可能违约，所以很多机构购买了大量CDS以对冲风险。 ...

3 `; u7 k) c! H+ D1 ?当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。

所以说这次的解决方案有点霸道。严格来说违反市场原则，对投行们不公道。昨天的谈判一直卡在这件事情上，后来是默克尔加萨科齐零点之后直接找希腊债务投资人谈。据说默克尔说：“就这么一个方案，你们必须接受！”
8 e" G* d4 q; T1 x# ]0 m
8 ^# e6 `4 p) U- G# r, Y" j' J4 c这样做的后果是，市场会担心西班牙甚至意大利将来也来这一出，那么它们的CDS可就惨了。而它们的CDS如果被认为可能失效的话，它们的债券就更加卖不出去了。

推荐这个FT的帖子。
+ D5 ^+ W) e) @; o5 s7 w' jhttp://ftalphaville.ft.com/blog/ ... ionals-really-work/
# T" ~2 W9 w( X4 l" g

晨枫

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 12:48
$ ?9 Y9 _- Y4 n* n当然不存在退赔啦，否则一直追溯下去的话，就没完没了，又是一个连锁反应了。

所以说这次的解决方案有点 ...

我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。

我爱莫扎特

晨枫 发表于 2011-10-28 03:10
# [& c% g7 m) j# y% b( R. z1 Z我也这么想：如果CDS不管用的话，就更没人敢碰猪们的国债了。这样一来，只是枪毙和溺毙的差别了。 ...

而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。
: `( S& K' @9 a! M9 O
等于说本来100块可以买100块的债券，现在允许买500块的债券，但下跌20%就清盘了。钱不会多出来。

( B6 w7 q' E6 ]8 E! c7 Z' l我估计，最终还是要靠欧洲央行出手买债券，就是欧洲版的定向宽松。

贾大松鼠

我爱莫扎特 发表于 2011-10-27 14:19
而且欧元区的救援资金其实并没有增加，只是增加了杠杆。一万亿云云都是噱头。

等于说本来100块可以买100 ...

我是在想，既然说了银行要集资，但是又没有说怎样集资。这是不是意味着最终集资的方法就是欧洲量化宽松呢？买下银行亏损的资产？

贾大松鼠

还有，请问关于自愿见面债务的分析，就是说CDS不会赔钱了。有出处吗？
因为我曾经听说过是美国的AIG提供了最多的CDS。反正AIG又不是欧洲的，所以他们应该也不会太care~~?

贾大松鼠

另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行说21%。

光头佬

: h1 V( n4 f- B6 d
不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨了，估计短期还是利好股市和欧元，利空美元的吧。至于对中国的影响，也许中国会继续去买欧债。其它就说不清楚了。请指教！

我爱莫扎特

贾大松鼠 发表于 2011-10-28 08:13
2 e1 X1 M* J8 L, V5 n/ c另外的细节：银行自愿减免债务没有达成协议吧？我看纽约时报写的是没有达成协议啊~~领导人峰会说50%。银行 ...

1 s# @; ]0 C- d1 Q很多细节还没出来，我看到的主要来源于FT。

, ?+ A. s0 B2 @( J1，银行的1000亿补充资本金主要靠它们自筹。对于实力比较强的银行，比如法国的几大行，它们需要筹资的金额（88亿欧元）差不多是2011年至今的利润。直接用利润补充，今年不分红，少发奖金就差不多了。其他银行还需要出售一些资产，房产之类的，再不够就要配售股票了。最后政府也会拉一把。

1 K: }& @7 r9 f0 |  M1 a" S2，CDS的事情可以看FT的讨论：
http://blogs.ft.com/the-world/20 ... og-7/#axzz1bp1xFSY6
CDS的执行细则由ISDA决定，他们专门写了个纪要：
http://www2.isda.org/news/isda-updates-greek-sovereign-debt-qampa

$ `  X; h3 M4 n/ w* W* u3，50%是私人持有的债务的减免额，共1000亿，在总共的3500亿中占28%。虽然细节没出来，但这点上应该没有大的分歧。

魔术师

老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

魔术师

另外，贴图里介绍的只是杠杆方案一，据说还有另一个杠杆方案。

我爱莫扎特

魔术师 发表于 2011-10-28 16:13
老大，你直接把新浪围脖的东西贴出来啦？

新浪微博那个写的很清楚，就用一下啦。
! j4 m' r* k/ {4 O
# C( e+ W" Z4 }9 Q, m: }+ `这次的方案简直就是一堆衍生产品大杂烩，超级复杂。不知道胡总的智囊团会不会被忽悠。

我爱莫扎特

光头佬 发表于 2011-10-28 11:54
. {+ _+ |* O6 `& Y8 `% v不知希腊被减免的2000亿债务中是否有中国的份额？
可否再分析分析对市场和中国的影响。昨天欧美股市是大涨 ...

. }; K# V% h$ E' \7 Y* Y+ X美国和中国现在都比较主动。
! H4 t7 X" E3 o( ]7 Z
4 }2 r; ^5 B# x3 }; j1 f4 k首先股市暂时被拉起来了，大家都好看。
: V, ^; T( i# z, L" j. M
+ l+ A* M6 h* @+ Z) D7 F此外要别人出钱，自然要谈条件的。

wxstone

这个背景知识不错，谢谢：）