恒大危机了，接下来怎么办

晨枫

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- [9 S2 c$ ^6 \' }) l% `3 `' I, I1 p, ]恒大大概还不是中国最大的公司，但“之一”肯定是算得上的。恒大遇上危机了，已经开始拖累整个房地产行业了。恒生中国内地地产指数周一前市暴跌逾6.0%，今年迄今累计跌幅达33%。中国恒大股价大跌17%，至2.11港元。融创中国控股有限公司（Sunac China Holdings Ltd., 1918.HK, 简称：融创中国）跌10%，广州富力地产股份有限公司（Guangzhou R&F Properties Co., 2777.HK, 简称﹕富力地产）跌7.3%。物业管理公司股价亦走低，碧桂园服务控股有限公司（Country Garden Services Holdings Company Limited, 6098.HK, 简称：碧桂园服务）股价大跌12%。同日，香港恒生指数也重挫超过800点，下跌3.3%。
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恒大的跌势还没有触底。上周大跌近30%，周一继续下跌超过10%，至此，恒大距离2020年最高点的市值已经蒸发90%。
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/ D# w) x/ [& y4 Z3 G. j在恒大危机中，金融业也深受牵连。恒大财报显示，在1.97万亿的总负债中，有息负债总额（债券、银行贷款等）为5718亿元。根据恒大去年年底给政府部门的信件，恒大负债涉及超过128家银行和逾121家非银行机构。
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; \' A6 o3 ]4 c# S% r周六（9月18日）晚间其子公司恒大财富又发布了启动实物资产兑付的公告，也就是将恒大的住宅、公寓和商铺等产品按售价打折后兑付给投资者。实物资产冲抵时，住宅、公寓分别按照当期售价基础打7.2折和5.4折，商铺和车位按照当期售价基础打4.8折。

( v* T, w6 e8 Z3 v0 j3 ?恒大集团周六公告称，有六名管理人员提前赎回12笔恒大财富投资产品，公司已要求该六人提前赎回的所有款项必须限期返回，并给予严厉惩处。

值得一提的是，同为港交所上市公司的江西省的地产巨头新力控股集团周一暴跌87%，在收盘前被紧急停牌。该股在上周分别被标普和惠誉将至“负面”评级。

长期以来，房地产的畸形发展成为中国经济的毒瘤。中国经济学家任泽平在6月发表调查，指出2020年中国住房市值高达62.6万亿美元，几乎是美国（33.6万亿美元）和英法德（合计31.5万亿美元）之和。中国住房总值与GDP的比例为414%，也显著高于美国、日本、德国、英国、法国的148%、233%、271%、339%、354%。
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: L4 M  t9 U7 l. b  Y. I- G历史上，主要国家在金融危机或者地产泡沫破灭前，住房市值与GDP的比例达到阶段性的峰值后出现下降趋势，跌到谷底后逐渐恢复到之前水平。具体来看，在2008年金融危机前后，美国住房市值与GDP比例最高为169%，日本为216%，德国为207%，英国为269%，法国为362%。在1990年代，日本房地产泡沫破灭前，住房市值与GDP比例一度高达391%。

3 |% ]* g' q: p1 F从住房市值占股债房市值的比例看，2020年中国为66.6%，高于美国的27%、日本的37%、英国的49%、法国的56%、德国的64%。中国住房市值与股债房市值的比例较高，主要是因为住房市值高，以及中国资本市场发育尚不成熟，直接融资比例较低，股票、债券市值较低。

有意思的是，任泽平曾经是恒大首席经济学家。
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恒大的危机是从流动性短缺开始的。恒大在2015年成立恒大金服，2019年改名恒大财富。据恒大的港交所公告，“本集团的两家子公司未能按期履行为第三方发行理财产品提供的担保义务，相关金额约为人民币9.34亿元”。而恒大财富执行董事兼总经理杜亮与维权者交涉时称，恒大很难一下子拿出400亿元兑付理财产品。也就是说，9月8日开始未能按期兑付的理财产品9.34亿元，这是引发目前舆情的导火索，而恒大还未兑付的理财产品总额在400亿元左右。

恒大1.97万亿元的总负债相当于南非GDP，或者中国GDP的2%，400亿理财产品相当于恒大负债的2%。

  Q" K) k5 |+ z+ ]4 Y  v* t难说中国的房地产泡沫是什么时候开始的，但2008年的4万亿肯定是火上浇油了一把。同时，香港的楼花模式传入大陆后，中国房地产开启了借债买地-预售楼盘-收回投资-杠杆化借更多的债、买更多的地、开更多的盘。这样的激进扩张实际上是庞氏骗局，但在中国房地产也一遍一遍上演，在此过程中，“房地产只涨不跌”的预期建立了，预期成为自我实现的预言，逐步酿成现在的困局。

) l$ W# A4 K7 W* ~9 a3 W, K8 L中国并非没有警觉，中国银保监会主席郭树清表示，“上世纪以来，世界上130多次金融危机中，100多次与房地产有关。2008年次贷危机前，美国房地产抵押贷款超过当年GDP的32%。目前，我国房地产相关贷款占银行业贷款的39%，还有大量债券、股本、信托等资金进入房地产行业。可以说，房地产是现阶段我国金融风险方面最大的‘灰犀牛’”。
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为了给这头灰犀牛上套，不造成“大到不能倒”的祸害，中国不断出台严厉措施，尤其是去年8月出台的“三条红线”：

" l3 \% `9 J) e- ?% C% }# j1、        剔除预收款后的资产负债率不得大于70%
2、        净负债率不得大于100%
. _) w' j0 k" a' G3、        现金短债比小于1
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如果踩了其中一条，年负债增速不得超过10%，如果踩了两条，不得超过5%，如果三条全踩，不得新增有息债务。

恒大三条红线全踩了。这意味着恒大突然没法“借新还旧”，资金链断裂了。近期对房价的严厉打压使得住房销售的回款也开始下跌，对恒大更是雪上加霜。
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最大的疑虑是：一旦恒大破产，是否会成为中国的雷曼兄弟。有意思的是，BBC财经节目、纽约时报、华尔街日报、金融时报等媒体都在炒作雷曼兄弟时刻，包括指出恒大新请的财务顾问之一华利安诺基（Houlihan Lokey）当年就参与了雷曼兄弟破产案，但花旗、瑞银、巴克莱等银行都在说不必夸大其词，各种奥妙是另外一个话题。

恒大1.97万亿的总负债中，有息负债总额（债券、银行贷款等）为5718亿元。此外，还有一万多亿来自恒大利用监管较少的影子银行进行的融资，其中就包括信托、理财产品和商业票据。就商业票据而言，恒大开给供应商、合作方的商业凭证，约定到期付款，并无担保，风险极大。很多中国企业，比如从事代理销售的易居，从事装修的金螳螂，从事建材的三棵树，都累积了数十亿至数千万不等的商票，一旦无法偿付，数以千亿的坏账，势必冲击整个行业。

最大的担忧还是房地产行业崩溃，恒大的贱卖可能导致其他高杠杆的房企们崩溃，使这个占中国经济四分之一的行业陷入瘫痪。目前，已有中国多地政府出台政策，“防止房价过快下跌”。

1 {1 ?$ X5 B$ m( K" a0 Q据财报数据，恒大还有4568亿的土地储备，再加上146个旧改项目，总货值近2万亿元。此外还有诸多已建成的商业地产和所持股份，比如位于香港的总部大楼，价值在百亿左右。据估计，截至2021年6月底，恒大正承建140万个商品房单位，总值1.3万亿元人民币（约2000亿美元）。这些数据有点混乱，恒大否认破产重组，但承认正在积极接触潜在投资者”出售资产，包括恒大新能源汽车和恒大物业的部分股份，以及位于香港湾仔的中国恒大中心办公楼。
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& V* F* g# R. b, K& Z恒大有三条出路：

* U8 T1 Q( I3 Q; W/ u1、        狼狈倒闭
4 C+ P* [& ?2 f2 D" o+ _% z2、        有序倒闭
3、        政府接盘

多年来，中国政府拒绝为不负责任的企业接盘，这是对的。狼狈倒闭的影响太大，也应该避免。有序倒闭比较可能。这可以是多种方式，比如银行延展还贷期限，某种过桥贷款，最主要的还是友商接盘。
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  `0 U, r8 H9 L0 x9 O# E现在的问题是，中国房地产巨头中的碧桂园和万科也踩了三条红线，只是还没有遇到流动性危机而已。碧桂园说明年年中以前“脱红”，万科说明年春天，希望都能脱险。但这样一来，有财力接恒大的盘的可就不多了。

如果把恒大可出售资产打散了出售，可降低友商接盘的门槛，也扩大可接盘的友商圈子。这依然还是有友商坐视价格进一步下探的问题，谁都不想在价格还没有探底的时候接盘。问题是恒大等不下去了，时间上不能衔接的话，狼狈倒闭的可能性大增。投资者的损失还在其次，下游产业（工程队、建材、装修）的连带影响就不好办了，到时候把恒大的地块和保交房给他们都不好办，毕竟人家不是房地产企业，在房地产市场有崩溃危险的时候，手上拿一大堆地块和保交房更不是个好事。

另一个办法是地方政府接盘，但这是在大打折的情况下接盘。目的不是保护投资者利益，而是接上恒大的现金流，避免下游影响。政府接盘在西方也是有先例的。在2008年经济危机期间，加拿大通用汽车就是联邦和安大略省政府共同接盘才救活的。政府接盘的做法和商业接盘有所不同。政府接盘不以盈利为目的，所以在股价回升（加拿大通用汽车是以政府入股形式接盘的）而且稳定后，再次出手，政府离盘，公司恢复正常的商业经营。

对于恒大的情况，政府不宜以入股的形式接盘，但可以各地政府把本地已建成的商业地产和土地储备以高度折扣的价位分散接盘，恢复恒大的现金流，避免下游商家的现金流危机。然后，以此作为未来本地房地产价格调控的资产逐次投入市场，压抑近年来的恶性涨势，也避免恒大崩盘导致的无控跌势带来的广义经济影响。一举两得。恒大的问题不只是恒大的问题，是整个产业的问题，尤其是产业头部的问题。借恒大的处理，整肃整个行业，是必要的。考虑到恒大的体积，各地政府手里的调控资产有可能可以真正达到房地产价格控制的目的，这比公租房什么的有用多了。

) k  o! ]2 U2 `9 f% H: J恒大的股东肯定要大放血，最终的房地产市场价格下降还将导致整个行业的放血，权当多年来从房地产赚取的暴利对社会的回馈了。资本的大放血不是一般人关注的问题，“小本经营”的散客很可能有很多也血本无归。政府好多年前就再三强调，投资有风险，炒股要谨慎；房住不炒。但挡不住逐利的疯狂。

$ i3 `* |3 y* p% V  n) ~) G8 G恒大的教训会对整个房地产和投资圈的疯狂有所抑制，在大但还没有到不能倒的时候就戳破泡沫更是事关中国经济安全的大事。必须说，中国房地产的泡沫弄到今天这个地步，责怪某人某地或者某项政策没用。雪崩的时候没有一片雪花是无辜的，这话挺冷酷的，但确实事实。在风险承受范围内的叫投资，在风险承受范围外的叫投机。投资要保护，投机要教训。个人层面上的悲剧值得同情，但群体性的疯狂只有血的教训才能刹住。
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房地产畸形吸收投资，对其他产业（尤其是制造业）的发展是抽吸作用，不是好事。尽管有恒大，中国的游资还是在横冲直撞，把投资引向价值投资、长线投资，或许也是恒大危机的副产品。
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阳春白雪

应该会参看对海航的处理吧：重整好拆分成几块，每块再引入战略投资者。
" T, f1 ~( t- |“重整后老股东团队及慈航基金会在海航集团及成员企业权益将全部清零，不再拥有相关股权。”

晨枫

阳春白雪 发表于 2021-9-20 20:57
/ P' \, p6 `7 r3 s  C应该会参看对海航的处理吧：重整好拆分成几块，每块再引入战略投资者。
, F+ R) T, w( `! v“重整后老股东团队及慈航基金会在 ...

有点难。海航是国企，恒大是民企啊。

阳春白雪

# z6 M0 J: J+ g海航是国企吗？还记得海航最高的是位于纽约的慈航基金会。
“陈峰表示，海航集团一方面通过高管持股，激励他们为海航事业奋斗，同时，规定所有持股高管在离职或离世时将所持股权捐献给慈航基金会，财富不继承，权力不继承，实现大众成就。”
4 ~! a3 k! n% ]" [, g2 ]慈航基金会海外+国内+海航控股的股份为52.5%，绝对控股。
基金会内部章程规定：”基于所有股东的个人承诺，在离职或离世时向基金会捐赠其所有股份，基金会在海航集团的持股比例会继续增加，最终海航集团将由慈善机构持有。“
  h- W, [6 z5 B) F* b8 I4 P这个是为了资本外逃吧？

晨枫

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阳春白雪 发表于 2021-9-20 21:51
海航是国企吗？还记得海航最高的是位于纽约的慈航基金会。
“陈峰表示，海航集团一方面通过高管持股，激励 ...

这笔帐我也弄不清楚。根据维基：

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998年4月16日，海南海航飞机维修公司（占股14%）、海南琪兴实业投资有限公司（占股47%）、海南祥云实业开发有限公司（占股23%）以及海南省财政税务厅（占股16%）四方共同出资10,080万元注册成立海南港航控股有限公司[5]，此为海航集团有限公司前身[6]1999年12月，海航集团4名股东共同签署《海南海航控股有限公司重组协议》，依据协议，海南海航飞机维修有限公司和海南省财政税务厅退出海南海航控股有限公司，其原来股份由海南琪兴实业投资有限公司和海南祥云实业开发有限公司（2001年9月更名为海南交管控股有限公司）出资，注册资本仍为10,080万元，其中海南琪兴实业投资有限公司出资7,056万元，占70%的股份，海南祥云实业开发有限公司出资3,024万元，占30%的股份[7]。

  _0 l7 k% B  t$ U' |2001年9月17日，依据股东大会通过的方案，海南琪兴实业投资有限公司将其持有40%的股权转让给海南交管控股有限公司，持有公司30%的股权转让给广州缘通投资有限公司[8]；此次股权转让完成后，海南交管控股持股70%，广州缘通投资有限公司控股30%[9]。此后，海航集团经过多次增资与股权转让。海航集团曾由8家公司和组织分层持有，海南省慈航公益基金会和盛唐发展有限公司接近所有权结构顶层[10]截止到2017年7月31日，海南交管控股有限公司直接持有海航集团70%股权，为海航集团控股股东；而慈航基金会为海航集团的实际控制人，通过海南交管控股有限公司、盛唐发展(洋浦)有限公司间接控制海航集团[11][12]。

togo

海航背后真正的股东，很大可能性是赵家人的资金，不是一两个赵家人，而是一大批。陈峰就是个掌柜的。海航对外收购资产时的确披露那个慈航基金会是最大股东，这个基金会，不明不白，神神秘秘，根本没人知道是什么机构。

晨枫

togo 发表于 2021-9-20 23:25
海航背后真正的股东，很大可能性是赵家人的资金，不是一两个赵家人，而是一大批。陈峰就是个掌柜的。海航对 ...

一切皆有可能。

常挨揍

恒大问题的核心就是处理好1.3万亿存货也就是140万套在建房。其他只要没乱糟蹋钱的话（比如网传皮带哥许家印买恒大30%+的债券个人牟利）房地产的不良贷款比制造业销售业的好处理多了。

小米粒

翻墙死去的那位，世子党一枚。

9 h5 c: l4 K/ V! C/ j! U. w基金会之前是一个员工持股团体持有。

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恒大、宝能.....不就是中介的货、集成商的料，金融保障房子继续造交给用户，剩下好解决。
1 v) [- n9 O$ f# S, s3 {) U; E8 t8 k6 q网上讨论，有个三走法：1、国家没收，归零转让。皮带哥多不愿意；2、出手部分优资，修复负债表，出手。国家肯定不想当凯子；3、爆破，国家收尾稳定金融。
多数倾向3，俺倾向1，毕竟一尊携人口出生大锤，地方及部分太子党也难阻碍得住。有白等加持，无往不利大杀器，反对意见无效。
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关键看中央与地方权力范围的变动，才是精彩处。

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晨枫

常挨揍 发表于 2021-9-21 01:28
恒大问题的核心就是处理好1.3万亿存货也就是140万套在建房。其他只要没乱糟蹋钱的话（比如网传皮带哥许家印 ...

( `: @+ d0 V- o2 F所以欧美媒体上好玩的分裂：媒体（BBC、纽约时报、金融时报、华尔街日报……）都在拷问，是不是中国的雷曼兄弟时刻到了；银行界（花旗、巴克莱、瑞银……）都在说不至于。

MacArthur

阳春白雪 发表于 2021-9-20 22:51
1 i! C3 l3 }+ ?% Z“陈峰表示，海航集团一方面通过高管持股，激励他们为海航事业奋斗，同时，规定所有持股高管在离职或离世时将所持股权捐献给慈航基金会，财富不继承，权力不继承，实现大众成就。”

这tm也忒魔幻了。。。 给你挂个胡萝卜激励一下，但同时又告诉你胡萝卜将来是要捐献的，你永远吃不着。。。

MacArthur

小米粒 发表于 2021-9-21 05:12
! b6 q3 c8 l) j! g网上讨论，有个三走法：1、国家没收，归零转让。皮带哥多不愿意；2、出手部分优资，修复负债表，出手。国家肯定不想当凯子；3、爆破，国家收尾稳定金融。

( ~" w" A* o$ g8 v办法1）是皮带哥当冤大头，2）是国家当冤大头，3）是众多债主当冤大头。。。
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) H, t4 i' ], p) O$ D! `  D: ^考虑到天朝国情和维稳能力，估计最后会是 3）-- 各自认倒霉吧，不服的有人民民主专政铁拳伺候
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exprade

MacArthur 发表于 2021-9-21 22:47
5 k9 H/ n7 C4 ?  t办法1）是皮带哥当冤大头，2）是国家当冤大头，3）是众多债主当冤大头。。。
' \, z) F9 K; B! T: Q
考虑到天朝国情和维稳能力 ...

恕我眼浅，见识浅薄，本朝可有造成重大舆论影响，事主全身而退，而代价由国家或民众承担的先例？

无言

晨枫 发表于 2021-9-21 11:20
有点难。海航是国企，恒大是民企啊。

4 q0 j- w+ c$ f6 p3 w9 g海航是民企，至少公开的资料是这样的。你引的维基也是没有任何提国有资产的。

无言

MacArthur 发表于 2021-9-21 22:43
这tm也忒魔幻了。。。 给你挂个胡萝卜激励一下，但同时又告诉你胡萝卜将来是要捐献的，你永远吃不着。。。 ...

0 q2 m# y3 [3 j/ x; Z好像是借你只下金蛋的鸡，但不能继承

semtex

房地产和教培一样， 都是政府主动搞出来的。这个和雷曼哪有可比性呢？

MacArthur

exprade 发表于 2021-9-21 10:04
恕我眼浅，见识浅薄，本朝可有造成重大舆论影响，事主全身而退，而代价由国家或民众承担的先例？ ...

红二代们侵吞国有资产，跑到国外逍遥的事情想必您是没听说过的啦；就算听说过您也会说“那算什么‘重大舆论影响’？”

2 R8 q6 U# v+ X1 x& s重大不重大，不是你我说了算，是上头说了算。说你算，你就算，不算也算 -- 赖小民直接枪毙，连申冤的机会都不给；说你不算，你就不算，算也不算 -- 邓亚萍烧了20个亿搞啥“人民搜索”，最后不也啥事儿没有？那20个亿是谁的钱？
0 ^: K% _( W3 P! ]
所以先例并不是没有，只取决于您眼珠向上还是向下
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exprade

MacArthur 发表于 2021-9-21 23:41
. m2 x7 x8 O# W: T红二代们侵吞国有资产，跑到国外逍遥的事情想必您是没听说过的啦；就算听说过您也会说“那算什么‘重大舆 ...

举的例子极不恰当。赖小民不抓，非金融圈大概几乎都不知道华融已经被蛀空了，更不知道赖小民还有“中环财神爷”的称号。这不是青天白日发生的事吗？不知详情，早猜到结果的，没几十万也有几万吧？邓亚萍花20亿搞人民搜索，造成人民网面临破产危机了吗？我从不怀疑tg他们几乎都在私相授受、官商勾结侵吞国家财产，更不怀疑他们对舆论的控制力——正因为亲眼所见，我一朋友在微信群上对当地某重点舆情事件发表了一些“不合时宜”的看法，当晚接到警告电话，第二天被请去党校学习了三天。正因为如此，才有之前的疑问。

exprade

MacArthur 发表于 2021-9-21 23:41
红二代们侵吞国有资产，跑到国外逍遥的事情想必您是没听说过的啦；就算听说过您也会说“那算什么‘重大舆 ...

4 ]( k* u% e9 t$ C0 |3 O. e$ S1 |重大舆论影响的标准很明确，上纸媒或上微博热搜。

semtex

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3 C6 D, Q# v2 H9 H. |) @路透北京6月29日 - 中国大型房企--恒大集团周二称，目前恒大有息负债约5,700多亿元人民币，与去年最高时的8,700多亿元相比，大幅下降了约3,000亿元；据此测算，恒大有息负债降幅约为34%。

所以不要看1。9万亿负债就以为欠了银行1。9万亿。这里面大多数是对供应商的欠款。
( {) d6 A1 q( H! a7 S有息负债里面很大一部分应该是外债。国内银行应该不多。
/ Q4 r4 D; Q; t而且不要看到银行有坏账就担心， 坏账是生意的一部分。国内银行坏账的拐点已经过去了。
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当然恒大债肯定更多， 这个需要政府详查。