万亿顺差去哪了？——解读所谓的"顺差失踪论"

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万亿顺差去哪了？——解读所谓的"顺差失踪论"
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2025年海关总署公布了一个令人瞩目的数字：全年货物贸易顺差达到1.189万亿美元，创下历史新高。与此同时，国家外汇管理局的数据显示，外汇储备全年仅增加了1555亿美元。何新老师在公号上发了文章，简单推算加减一下，就得出"超过一万亿美元失踪"的惊人结论，进而暗示这笔钱被通过某种渠道转移走了，国家财富遭到了掏空。

这个算法从起点就错了。

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要知道，海关数据统计的是集装箱过境，不是现金流。货物离开国境的那一刻就被计入顺差，但这笔钱什么时候到账、到谁的账上、以什么货币形式存在、后来又被用于何种用途，海关统计根本不涉及也不关心。拿海关顺差直接减去外储增量，相当于拿一家公司的年度销售额减去银行账户余额变动，然后宣布公司被掏空了——账从来不是这么算的。

要真正理解这一万多亿美元的去向，需要沿着完整的资金链条从头捋起，把每一个环节的流入流出都算清楚。

服务贸易的巨额逆差
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中国是货物贸易的绝对赢家，但在服务贸易领域却是持续的净支出方。这两本账必须合在一起看，单拎货物顺差讨论毫无意义。

2025年，中国出境旅游市场迎来了疫情后最强劲的复苏。从春节期间涌向北海道二世古的滑雪大军，到暑期挤满巴黎卢浮宫和罗马斗兽场的亲子游家庭，再到国庆黄金周扎堆东南亚海岛的度假人群，中国游客在境外酒店、餐厅、免税店和景点门票上花掉了天文数字的外汇。一个中产家庭的欧洲两周游，轻轻松松就能消费五到十万人民币，折合近一万五千美元。这些钱最终都变成了欧元、日元、泰铢，流入了境外服务提供商的口袋。

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除了旅游，还有留学。几十万中国学生在美国、英国、澳大利亚、加拿大的大学里缴纳着全球最高的国际生学费。一个美国私立大学本科生一年的学费加生活费可以轻松突破八万美元。这些费用汇集起来，又是一笔巨额的服务进口。

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知识产权和专利授权费是另一个大头。每一部使用Unity或Unreal引擎开发的国产游戏，每一台运行高通骁龙芯片的国产手机，每一辆搭载博世ESP系统的国产汽车，背后都有专利授权费在源源不断地往外流。中国企业使用微软Office、Adobe全家桶、Oracle数据库、SAP管理系统，都要向美国和欧洲的软件公司支付订阅费用。这些看不见的支出，累积起来规模惊人。

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还有国际运输和保险。中国进口的石油、铁矿石、大豆、芯片，相当一部分使用外国船公司的运输服务和外国保险公司的货运险。马士基、地中海航运、达飞轮船这些航运巨头，每年从中国进口商那里收取的运费以百亿美元计。

把旅游、留学、知识产权、运输保险等项目加在一起，2025年中国的服务贸易逆差大约在2000亿到2400亿美元之间。这意味着什么？意味着1.189万亿美元的货物顺差，光是被服务贸易逆差对冲掉的部分，就接近五分之一到四分之一。

这不是什么阴谋，只是全球化分工的正常成本。中国在制造业有比较优势，在高端服务业还有差距，"货物赚、服务亏"是当前发展阶段的必然特征。

外资企业利润汇回

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中国是全球最大的外资目的地之一，在华外资企业每年创造巨额利润。这些利润的很大一部分，需要以分红或利润汇回的形式支付给境外母公司和股东。

苹果公司是最典型的例子。每卖出一部iPhone，富士康只能拿到几美元的组装费，而苹果攫取的利润率高达40%以上。这些利润最终要回到加州库比蒂诺的苹果总部，变成股东分红和股票回购的资金来源。特斯拉上海超级工厂是特斯拉全球产能最大、效率最高、成本最低的生产基地，但利润同样要汇回德克萨斯州的奥斯汀总部。

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德国汽车三巨头——大众、宝马、奔驰——在中国经营了几十年，合资厂遍布长春、上海、北京、沈阳。这些企业每年的利润分配，德方股东要拿走属于自己的那一半。雀巢、联合利华、宝洁、欧莱雅这些消费品巨头在中国市场赚得盆满钵满，瑞士、英荷、美国、法国的股东们自然也要享受中国消费者贡献的红利。

在国际收支统计中，这一块叫做"初次收入逆差"。2025年，这部分逆差大约在1500亿到1800亿美元之间。

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有人会问：外资企业在中国赚钱然后把利润拿走，这难道不是被剥削吗？这种理解是片面的。外资进入中国，带来了技术、管理经验、国际渠道和就业机会。特斯拉上海工厂不仅雇佣了上万名中国工人，还带动了整个长三角的新能源汽车产业链升级。苹果的供应链支撑着几百万中国制造业工人的饭碗。利润汇出是合法合规的资本回报，是开放经济的正常组成部分，不是资本掠夺。

& e6 a+ H1 h( w6 L+ T: X5 Q$ k国内企业主动持汇
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这是理解"顺差去向"最关键的一环。

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2025年，中国境内企业的外汇存款暴涨了超过2100亿美元，增幅高达25%。这意味着出口企业收到货款后，没有跑去银行把美元换成人民币，而是直接存进了自己的外币账户里。

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为什么不结汇？企业有充分的理性考量。

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首先是利差。虽然美联储在2024年下半年开始降息，但2025年联邦基金利率仍维持在3.5%到4%的区间，美元存款利率相应也比较可观。而同期中国央行多次降息，人民币存款利率已经降到了2%以下。对于手握大量现金的出口商来说，持有美元每年能多赚一两个百分点的利息，这在资金量足够大的情况下是非常可观的收益。

其次是避险需求。特朗普第二任期启动后，对华关税威胁始终像达摩克利斯之剑一样悬在头顶。出口商不知道哪天会突然被加征25%甚至更高的关税，手里攥着美元至少能在紧急情况下应对各种不确定性——比如需要紧急调整供应链、转移产能、或者处理突发的贸易摩擦。

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第三是业务需求。越来越多的中国企业成为真正的跨国公司。华为在全球一百多个国家有业务，比亚迪在欧洲、东南亚、南美洲都有工厂和销售网络，宁德时代的客户遍及全球主要汽车制造商。这些企业本来就需要大量外汇来支付境外供应商货款、给海外员工发工资、租赁仓库和办公室、投资建设生产基地。对它们来说，收到美元直接留着用是最高效的选择，兑换成人民币再换回来反而多一道手续费和汇率波动损失。

这两千多亿美元的企业外汇存款，一分钱都没有离开中国银行体系。它们躺在工商银行、中国银行、建设银行的外币账户里，央行和外管局看得清清楚楚，随时可以监控。唯一的变化是，这些钱的户头从"中国人民银行"变成了"深圳市某某科技有限公司"或"宁波某某进出口贸易有限公司"。

这叫"藏汇于民"，是过去十几年外汇管理体制改革的明确政策目标，不是资本外逃，更不是监管失控。让企业自主决定持有什么货币、什么时候结汇，本身就是金融市场化、汇率形成机制市场化的题中之义。

/ S' W8 Y& _! a6 [8 |" J企业的海外投资与布局

2025年，中国对外直接投资继续保持高位，全年规模约1700亿到2000亿美元。这些钱花到哪里去了？花到了全世界的工厂、矿山、港口、仓库和研发中心上。

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宁德时代在匈牙利德布勒森投资建设的超级电池工厂，是欧洲最大的动力电池生产基地，设计产能100GWh。这座工厂的目的很明确：绕开欧盟日益严格的电池碳足迹法规和本土化生产要求，直接在欧洲本土为大众、宝马、奔驰供货。工厂建设需要购买土地、建造厂房、进口设备、雇佣当地工人——所有这些都需要真金白银的欧元和美元投入。

比亚迪在巴西巴伊亚州卡马萨里市建设的整车制造基地，是其在南美洲的第一座完整生产工厂。巴西是全球第六大汽车市场，但对进口整车征收高达35%的关税。在当地建厂生产，能够大幅降低成本，抢占这个快速增长的市场。同样的逻辑适用于比亚迪在泰国、印尼、土耳其的布局。

Temu和SHEIN这两个跨境电商巨头，在美国东西海岸租赁了数百万平方英尺的仓储物流空间。要做到"次日达""两日达"的配送速度，就必须在消费者附近布置前置仓。这意味着巨额的租金、物流设备投资和运营成本。

中国企业还在全球范围内收购矿产资源。锂矿、钴矿、镍矿——这些新能源汽车和电池产业链的关键原材料，中国企业在智利、阿根廷、刚果金、印尼大手笔布局，确保供应链安全。

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这些对外投资换回来的是什么？是土地使用权、是生产设备、是技术能力、是市场准入、是供应链控制力。账面上，钱是"流出去"了，但这些钱变成了海外资产，变成了中国企业全球竞争力的基石。

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这种模式并不新鲜。日本在1970年代到1990年代走过同样的路。丰田、本田、日产在美国、英国建厂，索尼、松下在全球布局生产基地，三菱、住友在世界各地收购矿山和地产。当时的日本舆论也有人惊呼"资本外流""掏空日本"，但事实证明，这种全球化布局让日本企业成功嵌入了世界经济的毛细血管，即使本土经济陷入"失落的三十年"，这些海外资产仍然源源不断地给日本带来投资收益。

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中国企业今天走的是同一条路。宁德时代的欧洲工厂能确保它在全球电动化浪潮中不被边缘化，比亚迪的海外产能能让它在贸易壁垒高筑的时代继续扩张，Temu的美国仓储网络是它挑战亚马逊的基础设施。这是"用资本换市场"，是产业升级和全球化战略的主动选择，跟恐慌性抛售人民币资产逃离中国完全是两码事。

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证券投资的跨境流动
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除了直接投资实业，中国居民和机构投资者还通过多种渠道配置海外金融资产。

港股通南向资金持续活跃。内地投资者通过沪深港通机制买入腾讯、阿里巴巴、美团、汇丰控股、中国移动（港股）等在香港上市的股票。2025年南向资金净流入规模保持在千亿港元量级。虽然港股在法律意义上属于境外市场，但这些投资对象大多是中国企业或与中国经济高度相关的公司。

QDII（合格境内机构投资者）额度持续扩大，越来越多的中国家庭通过QDII基金配置美股、美债和全球指数基金。在利率下行、股市波动的背景下，分散化投资的需求自然上升。一个中产家庭把10%到20%的金融资产配置到海外市场，是再正常不过的资产配置行为。

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企业层面也在增加海外金融资产配置。一些现金流充裕的大企业，会把闲置资金投资于美国国债、投资级公司债或货币市场基金，赚取比国内更高的利息回报。

这些证券投资的跨境流动，2025年全年净流出规模大约在1500亿到2000亿美元之间。它们增加了"资本流出"的统计数字，但换来的是更加分散化、国际化的资产配置结构。

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; p: N5 ^; \! I5 o4 i贸易融资与债务偿还

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在国际贸易中，货物流动和资金流动往往并不同步。

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很多出口交易采用赊账方式，货物先发出去，货款30天、60天甚至90天后才到账。海关统计货物出关就计入顺差，但钱可能还在境外客户的账上。这种应收账款的存量变化，会造成货物顺差和资金流入之间的时间差。2025年贸易信贷项下的净流出（意味着应收账款增加或应付账款减少）也有数百亿美元。

此外，中国企业在过去几年借入了大量美元债，包括房地产企业、城投平台和各类民营企业。随着债务到期，企业需要用美元偿还本金和利息。2025年是美元债到期的高峰年之一，偿债支出也构成了资金流出的一部分。

8 |0 }( W7 F7 f+ C3 W汇率效应：何新老师可能搞反了
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何新的文章暗示，美元升值导致外储中非美资产换算成美元后缩水，这让外储增量变得难看了。（这么明显的事实，都让我感觉何新老师有可能没有看过公众号的文章内容，很有可能这个文章与何新老师并无关系）

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但2025年的实际情况恰恰相反。

美元指数在2025年全年下跌了大约9%到10%，这是2017年以来美元最惨烈的一年。欧元对美元升值超过13%，英镑升值约7.5%，日元也从低点显著反弹。

中国外汇储备的币种构成虽然不完全公开，但根据IMF的COFER数据和各种估算，大约60%是美元资产，40%是欧元、英镑、日元等非美资产。当美元贬值时，这40%的非美资产换算成美元就变多了。比如，假设外储中有5000亿欧元资产，欧元兑美元从1.08涨到1.22（涨幅13%），这5000亿欧元的美元估值就从5400亿美元变成6100亿美元，凭空"增加"了700亿美元——实际上欧元资产的数量一点没变。

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与此同时，全球债券市场因为各国央行降息预期而大涨。彭博全球综合债券指数2025年回报率超过8%。中国外储的主体是各国政府债券，这些债券的市值随着利率下降而上升。持有债券的账面价值跟着水涨船高，又贡献了几百亿美元的账面增量。

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保守估算，汇率变动和债券估值变化给中国外储贡献了至少1000亿到1500亿美元的账面增量。这意味着什么？意味着1555亿美元的外储增量里，相当大一部分是"纸上富贵"，是估值效应带来的账面变化，而央行实际通过干预市场买入的美元少之又少，可能只有几百亿。

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这恰恰说明央行在刻意保持克制，不干预外汇市场。顺差滚滚而来，人民币面临升值压力，央行没有像以前那样下场大规模买美元托汇率，而是让市场自己消化。企业愿意持有美元就持有，愿意出海投资就出海，愿意买港股美股就买。这是汇率市场化程度提高的表现，是政策自信和制度成熟的标志，不是监管失控。

. D% G  Z! E# K3 h" o9 b4 G杀手锏证据：净误差与遗漏是正数

国际收支平衡表有一个兜底项目，叫"净误差与遗漏"，专门用来平衡那些统计上"说不清来源或去向"的资金差额。

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如果真的存在大规模资本外逃——通过地下钱庄、虚假贸易、加密货币、蚂蚁搬家式转移——这个项目必然呈现巨额负数。因为这些钱在官方统计中体现为"有钱流出去了但不知道流去哪儿"。2015年人民币贬值恐慌那会儿就是这种情况，净误差与遗漏一度冲到负两千亿美元，当时确实有热钱夺路而逃的迹象。

但2025年的情况完全相反。

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根据外管局公布的国际收支初步数据，2025年上半年净误差与遗漏为正590亿元人民币，第三季度为正1789亿元人民币。正值意味着"有钱进来但不知道从哪儿进来的"比"有钱出去但不知道去哪儿的"还要多。

这从统计上直接证伪了大规模资本外逃的假设。如果真有万亿美元通过各种灰色渠道流出中国，这个数字不可能是正的。

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完整的资金流向图景

现在把前面说的所有环节串起来，我们再看看1.189万亿美元的货物贸易顺差究竟去了哪里：

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货物顺差起点是1.189万亿美元。首先被服务贸易逆差对冲掉2000亿到2400亿美元，包括旅游、留学、知识产权、运输保险等。然后被外资利润汇回对冲掉1500亿到1800亿美元，这是外商投资企业正常的资本回报。剩下的部分进入中国企业的口袋。

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企业拿到这些钱后做了几件事：增加外汇存款超过2100亿美元，这些钱留在境内银行的外币账户里；对外直接投资1700亿到2000亿美元，建工厂、买矿山、租仓库；对外证券投资1500亿到2000亿美元，买港股、美股、美债；贸易融资和债务偿还几百亿美元。

与此同时，外储因为汇率变动和债券估值上升获得了1000亿到1500亿美元的账面增量。央行实际购汇数量很少，外储名义增加1555亿美元，绝大部分来自估值效应。

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把这些加加减减算清楚，1.189万亿美元的去向就完全对上了。没有"失踪"，没有"被掏空"，只是形态转换和主体变更。

7 H  O5 `3 B6 a2 Z; k4 y7 F$ p对何新老师文章核心论点的意见

以上是技术和会计层面的逐项梳理。但何新老师在公众号文章中真正想表达的，归根到底其实不是一个会计问题，而是一个政治经济学判断。他的核心论点可以归纳为三句话：

第一，2025年的外贸奇迹本质上是中国企业用全球产能置换美元资产，却未能转化为国内经济动能。

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第二，外贸顺差的核心价值在于带动国内经济发展，而不是"账面上的数字游戏"。

第三，只有让顺差回流国内市场，转化为人民币流动性——消费与投资——才能解决国内市场的"流动性短缺"和"钱荒"问题，实现国民经济的长期可持续发展。

这三句话听起来似乎有理有据、忧国忧民，但实际上暴露了对现代开放经济运行机制的根本误解，是用19世纪重商主义的思维框架来理解21世纪的全球化经济。

首先，"顺差未转化为国内经济动能"是对价值创造过程的严重误读。

公号的文章似乎认为，只有把美元换成人民币拿回来花掉，才算"转化为经济动能"。但他完全忽略了一个基本事实：1.189万亿美元的出口额本身就是经济动能的结果和体现。

这一万多亿美元的货物——电子产品、新能源汽车、锂电池、光伏组件、机械设备、纺织服装——是怎么生产出来的？是珠三角和长三角几百万产业工人站在流水线上一件一件组装出来的，是他们的工资、奖金、社保在每个月按时发放。是宁德时代、比亚迪、隆基绿能、美的、格力这些企业几千亿的营收、净利润和研发投入在增长。是上游原材料供应商、零部件配套厂、物流运输公司、报关行、货代公司的订单在流转。是厂房的租金、设备的折旧、银行的贷款利息在产生。是工人拿到工资后在便利店买水、在食堂吃饭、在电商平台下单、给老家父母汇款在消费。

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价值链的每一个环节都有钱在流转，有就业在发生，有GDP在形成。出口创造的经济动能在货物生产和出口的过程中就已经释放了，不需要等到美元"回流"才开始发挥作用。

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打个比方：一个农民种了一万斤粮食卖掉，换回来一万块钱。何新的逻辑是问"这一万块钱去哪儿了"，而忽略了农民种地、收割、运输、销售这整个过程本身就是经济活动，就是GDP的创造，就是就业的发生。钱是经济活动的结果，不是经济活动的燃料。何新把因果关系完全搞反了。

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其次，"让顺差回流国内"是一个既不可行也不应该做的政策主张。

文章中是把贸易顺差想象成一箱箱美钞从洛杉矶港装船运回上海，然后堆进国库等着花——这是大航海时代西班牙人从美洲运金银的思维方式，与现代金融体系完全脱节。

现实中的顺差是什么？是中国出口商在中国境内银行账户上的一串数字。这些钱从来就没有"离开"过，何来"回流"之说？企业的外汇存款就存在工商银行、中国银行的系统里，随时可以结汇换成人民币，只是企业基于自身商业考量选择暂时不换而已。

如果强制要求企业把所有外汇都换成人民币，会发生什么？央行必须印出大约八万亿人民币去收购企业手里的美元。基础货币瞬间膨胀百分之三十以上，人民币供给暴增，必然引发通货膨胀压力。资产价格会被再次推高，房地产泡沫可能死灰复燃。人民币汇率会承受巨大升值压力，出口竞争力反而被削弱。

中国从2005年到2014年那十年间基本上就是这么干的。央行持续大规模购汇，外储从几千亿美元飙升到四万亿美元，与此同时，国内流动性泛滥，房价翻了两三番，通胀压力挥之不去，资产泡沫此起彼伏。2015年之后，央行明确退出常态化干预，就是吸取了那十年的教训，不想重蹈覆辙。

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何新开出的"让顺差回流"药方，恰恰是十年前已经被证明弊大于利的旧路子。

第三，"流动性短缺""钱荒"的诊断完全不符合2025年的中国经济现实。

何新断言国内市场存在"流动性短缺"和"钱荒"问题，需要顺差回流来补充。这个判断与2025年的金融数据完全矛盾。

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看看央行的操作：2025年多次降准降息，7天逆回购利率降到了1.5%以下，存款准备金率处于历史低位，公开市场操作持续释放流动性。再看市场利率：十年期国债收益率跌穿1.7%创历史新低，一度逼近1.6%，银行间隔夜回购利率经常贴着政策利率下沿运行。看看信贷数据：社会融资规模存量超过400万亿，M2增速维持在高位。

这哪里是"钱荒"的景象？这分明是钱多到没地方去、资产慌的表现。利率低到这种程度，说明资金供给极其充裕，找不到足够多的高回报投资机会来吸收这些资金。

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真正的问题是什么？是有效需求不足，是信心低迷。居民对未来收入预期不稳定，担心失业、担心养老、担心医疗教育支出，所以不敢消费，把钱存进银行。企业对投资回报预期不明朗，看不清政策走向、看不透市场前景，所以不愿扩产、不愿研发，把利润留在账上不动。

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这是信心问题、预期问题、结构问题，不是流动性问题。靠强制结汇把美元换成人民币塞给企业，企业一样会存成定期存款趴着不动，因为问题的症结不在于缺钱，而在于缺乏好的投资机会和消费信心。

第四，"顺差带动国内发展"的逻辑适用于发展初期，但不适用于今天的中国。

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在1980年代和1990年代，中国确实高度依赖出口创汇来拉动经济增长。那时候中国很穷，外汇是稀缺资源，没有美元就买不起进口设备、引进不了国外技术、支付不起留学生费用。每赚一块美元，都能撬动几倍价值的进口生产资料，转化为国内的投资和产能扩张。那个阶段，"顺差回流带动发展"的逻辑是成立的。

但2025年的中国已经是世界第二大经济体，外汇储备高达三万四千亿美元，位居全球第一。外汇早就不是稀缺资源了。中国的问题不再是"没钱买东西"，而是"有钱买不到想要的东西"——比如高端芯片、光刻机、先进航发，有钱也买不到，因为被禁运了。

制约中国经济发展的瓶颈在哪里？在技术突破，在制度改革，在社会保障体系完善，在收入分配结构调整，在房地产软着陆后寻找新增长引擎。这些问题靠"让顺差回流"能解决吗？

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把宁德时代用来在匈牙利建电池厂的钱留在国内，中国就能造出EUV光刻机了？把比亚迪在巴西建汽车工厂的钱换成人民币，老百姓就敢放心消费了？把Temu在美国租仓库的钱收回来，年轻人的就业压力就解决了？

何新的药方是开给一个并不存在的病。他在用1990年代的思维框架来诊断2020年代的问题，刻舟求剑，南辕北辙。

第五，海外投资恰恰是顺差最有价值的用途之一。

何新把企业海外投资描述为"用全球产能置换美元资产"，暗示这是某种舍本逐末的愚蠢行为。这种判断完全颠倒了战略价值。

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在全球贸易壁垒日益高筑的时代——美国对中国商品加征关税、欧盟推行碳边境调节机制和电池法规、印度巴西设置各种非关税壁垒——中国企业如果死守国内生产基地，靠出口打天下，只会被越来越多的贸易壁垒堵死。

海外建厂是破局之道。宁德时代在欧洲建电池厂，绕开了欧盟的电池碳足迹法规，能直接给大众宝马供货，保住了欧洲市场份额。比亚迪在巴西建汽车厂，规避了35%的进口关税，能以有竞争力的价格与当地合资企业竞争。这些海外产能不是对国内经济的替代，而是对国内出口的补充和保障。

更重要的是，海外投资带来的回报会以另一种形式"回流"——投资收益。日本就是先例。日本企业从1970年代开始大规模海外投资，如今日本对外净资产超过400万亿日元，每年的海外投资收益超过30万亿日元。这些收益是日本国际收支的重要支柱，在货物贸易顺差缩窄甚至偶尔逆差的情况下，帮助日本维持了总体的经常账户顺差。

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中国正在走同样的路。今天流出去的投资，是未来几十年持续流入的收益来源。何新只看到短期的资金流出，看不到长期的战略价值，是典型的短视症。

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# e0 {# l" r% d9 y  h- _思维方式的根本错误
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归根结底，何新文章中对"顺差失踪"的追问和对"顺差回流"的呼吁，源于一种过时的重商主义世界观：把外汇储备等同于国家财富，把贸易顺差视为国家目标，把"钱留在国内"看成发展的前提。

这种思维方式在16世纪到18世纪的欧洲很流行。西班牙人相信金银就是财富，从美洲掠夺了海量的黄金白银，结果呢？国内工业萎缩、物价飞涨、经济停滞，反而被工业革命的英国远远甩在身后。

亚当·斯密两百多年前就批判过这种错误：国家财富不在于金库里有多少金银，而在于国民生产和消费的能力，在于人力资本和技术进步，在于制度效率和资源配置。

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今天的中国不需要把美元"运回来"堆起来。中国需要的是让这些资源——无论以什么货币形式、存放在哪里——发挥最大效用。企业把美元存着等待更好的投资机会，把美元投到海外建设全球产能，把美元买成海外金融资产获取分散化收益——这些都是资源的有效配置，都是在创造价值。

外储从央行口袋转移到企业口袋，从美国国债转移到匈牙利工厂和巴西汽车生产线，形态变了，但财富没有消失。这些资产随时可以变现，随时可以为中国经济服务。

结论


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钱没丢，只是换了形态、换了口袋、换了用途。

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以前央行集中持有外汇，买美国国债吃低息，资产形态单一，决策集中僵化。现在企业自己持有外汇，该存存该投投该花花，资产形态多元，决策分散灵活。国家财富的载体从"央行保险柜里的美债"变成了"企业账户里的存款加海外工厂加港股美股加全球矿产权益"。这种结构更有弹性，更抗风险，更能适应复杂多变的国际环境。

何新的算术本身没错，海关顺差1.189万亿减去外储增量1555亿确实约等于一万亿。但他用的公式过时了二十年。在强制结售汇时代，顺差确实约等于外储增量，因为企业收到外汇必须卖给央行。2025年的中国早就不是那个把所有美元都锁进金库的经济体了。拿旧地图找新路，当然会觉得"顺差失踪"。

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至于"顺差必须回流才能救经济"的药方，更是开给了一个不存在的病。中国经济的真问题是预期转弱、信心低迷、需求不足、结构待调。解法在财政发力，在改革推进，在社保托底，在信心重建，在技术突破，在产业升级——不在把美元硬换成人民币。流动性不是问题，有效需求才是。

) l& w. R  E( P6 f8 }' w% y5 E

把钱花在对的地方，比把钱留在自己口袋重要。企业用顺差去海外建厂、收购资源、布局渠道、抢占市场，就是在把钱花在对的地方。那些工厂和矿山会在未来几十年持续产生收益，那些市场份额会转化为定价权和产业链控制力，那些技术积累会成为下一轮竞争的资本。

何新看到"外汇储备没有增加"就喊"被掏空"，这是把过程当结果，把战略当失误，把投资当损失。这种说法博得了流量，制造了焦虑，但却只能提供了零价值的洞察和完全错误的方向。

中国经济确实面临挑战，但挑战的症结不在"顺差没回来"，解药也不在"让顺差回来"。诊断错了病因，药方就不可能对症。何新老师等人的焦虑可以理解，但他们的分析框架需要彻底更新——不是更新到2025年，而是更新到亚当·斯密之后的任何一个时代。

* h) y% P; {, Z' W9 R  K4 F

鳕鱼邪恶

劣质文科生的代表。

龙血树

6 W& _) F* i: g' [" w; t' E  H3 E何新原文如果是我找到的，似乎对数据是是清楚的。
( |3 M" v; |. Y
外汇储备占款会影响货币政策的自主程度（为了调控汇率的平稳），从货币政策角度，过多不是好事。但另一方面，足量外汇储备有利于金融安全，例如当年的香港金融保卫战，就仰赖央行的巨额外汇储备。综合二者考虑，外汇储备只需保有能够打赢金融战的数额就行。
' A$ |% H6 n0 H( x
此外，外汇储备的资产形式选项不多，美债是主要成分，如今美债风险增大，如果减持美债，就往往只能买黄金，黄金购入太多价格也激增。

龙血树

龙血树 发表于 2026-1-19 09:55
虽然外汇储备只是顺差用途的一部分，但早期外汇管控严格，占比极大。何新老一代经济学家，可能不太了解近年 ...

8 k, J/ Z0 H: [( ^  vhttps://user.guancha.cn/main/content?id=1585447&s=fwzwyzzwzbt

( v% c8 H) ]- k3 L) r1 w3 D何新：外贸数字光鲜靓丽，国内市场为何到处"哭穷"？
/ d/ M/ R- ]$ R/ R& e熊猫儿

01-17 16:25

  `7 V1 \. u/ ~; C0 V

一、核心数据

根据国家外汇管理局及海关总署2026年1月发布的最终数据：

2025年货物贸易顺差：11,958亿美元

年末外汇储备：33,579亿美元

全年国际收支差额：贸易顺差11,958亿美元

外储增加1,555亿美元，与贸易顺差之差额为10,403亿美元

企业结汇率：66.9%（前三季度数据）

问题：

贸易顺差中未转入国家外汇储备的这10,403亿（万亿）美元哪儿去了？

二、"失踪顺差"流向分析

根据国家外汇管理局国际收支平衡表，流失的 10,403亿美元顺差余额，主要由以下项目构成：

企业留存外汇：最大去向（5,381亿美元）

结汇率：全年企业结汇率66.9%（前三季度数据外推）

企业留存计算：11,958亿×33.1%=5,381亿美元

资金用途：

海外建厂：规避美国25%关税，越南/墨西哥产能同比增32%

* H: Q8 A& @. ]6 \

偿还外债：中企海外债务规模达2.4万亿美元，2025年偿还峰值期

境外存款：美元存款利率维持5.25%，较人民币存款利差达3个百分点

资本和金融账户逆差（7,000亿美元）

$ m3 f5 h* u- q. n

直接投资逆差-1,186亿美元：大幅收缩，主因：

国内消费市场回暖（社零增速1.3%→2.8%）

制造业回流政策（2025年新增外资制造业项目同比+18%）

证券投资逆差-2,632亿美元：创历史新高，反映：

中美利差倒挂持续（美债收益率4.5% vs 中债2.5%）

美股科技股反弹吸引资金外流（纳斯达克指数年涨23%）

其他投资逆差-3,182亿美元：企业优化债务结构

! n# f* k# @3 A; e1 B4 n$ O, g

汇率与资产估值效应（-500亿美元）

非美元资产折价：欧元/日元对美元贬值6.2%，致外储账面缩水

美债价格波动：10年期美债收益率上行82BP，债券市值缩水约3%

8 ^3 v+ K8 W: C

三、国际收支存在结构性矛盾：

中国外储转化率仅13%：

（即每百元贸易顺差仅 13 元转变为外储）

计算根据：1,555亿（外储增量）÷11,958亿（顺差）=13%

3 A  y) e) W1 Y, m4 [3 ]

国际对比：

德国外储转化率约45%，日本约32%

- L; _, Q- o! r" X

问题症结：

以上数据分析表明，87%贸易顺差资金通过企业留存、证券投资等多种渠道，大规模失血"漏出"海外！

四、万亿美元巨额顺差资金三大去向

1/企业留存海外（5,381亿美元）

• 企业结汇率仅66.9%（外管局数据），33.1%外汇收入滞留境外。

• 用途： 海外建厂：规避关税壁垒（如美国25%关税），东南亚制造业投资同比增32%；

• 偿还外债：中国企业海外债务达2.4万亿美元，2025年进入偿债高峰；

• 境外存款套利：美元存款利率（5.25%）显著高于人民币（2.25%）。

2/资本和金融账户逆差（7,000亿美元）

• 构成：

• 直接投资逆差（-1,186亿美元）：海外并购收缩，但国际市场拓展需求仍存；

• 证券投资逆差（-2,632亿美元）：中美利差倒挂（美债4.5% vs 中债2.5%）及美股反弹（纳指涨23%）驱动资金外流；

• 其他投资逆差（-3,182亿美元）：企业偿还短期外债及贸易信贷。

( O& L# _/ |, s/ {# R# H

3/汇率与资产估值损失（-500亿美元）

• 机制：美元指数上涨5%导致非美元资产折算亏损，叠加美债收益率上行（+82基点）压低债券价格。

五、巨额顺差流失对国内经济衰退的传导链条：流动性“真空”失血导致内需萎缩

1/企业留存→国内M2少增

• 5,381亿美元未结汇资金，导致国内M2少增约4.3万亿元人民币（按1:7汇率），加剧流动性短缺。

2/资本外流→央行对冲消耗基础货币

• 为稳定汇率，央行卖出美元买入人民币，消耗外汇储备并减少基础货币投放（2025年基础货币投放减少1.2万亿人民币）。

3/估值损失→外储购买力下降

• 外汇储备账面亏损削弱进口能力（如能源、原材料），间接推高国内物价（原油涨价→汽油成本上升），挤压居民消费。

# b; L0 `, k9 \9 l: }

六、虚假出口繁荣：“失血型增长”困境

• 企业层面：流动性不足抑制投资，固定资产投资增速（3.1%）低于GDP增速（4.6%）；

• 居民层面：可支配收入增速（4.1%）滞后于CPI（2.8%），储蓄倾向上升（存款增9.8%），消费增速降至2.8%（10年新低）；

• 政策层面：外汇占款新增-1,200亿人民币，与M2增长11.3%背离，降准/MLF等工具效果被资本外流抵消。

• 中美货币政策错配（利差倒挂）及人民币汇率偏弱，出口企业选择国外滞留外汇套利或避险。

• 机电/高技术产品出口占比超80%，但顺差未转化为技术升级动力，反因资金外流削弱国内研发投入能力。

结语

2025年的外贸奇迹本质是——中企用全球产能置换美元资产，却未能转化为国内经济动能。

外贸顺差的核心价值在于带动国内经济发展，而不是“账面上的数字游戏”。

只有让顺差回流于国内市场，转化为国内的流动性——消费与投资，才能真正解决国内市场“流动性短缺”（出现钱荒哭穷）问题，实现国民经济的长期可持续发展。

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大黑蚊子

3 O( j/ J( x: l: v5 J9 U
央行外汇储备变动那一块儿，可能还要考虑到央行持有黄金的数量增长和单价增长。

（注：写完这句后觉得不太踏实，刚刚去央行网站上翻了下货币当局资产负债表，外汇和黄金是分来列出来的，所以外汇储备变动无需考虑央行黄金持有数量的部分）

- L. q2 l+ `0 F& j) k总体来说，何新是一个经济知识结构陈旧，对央行储备体系和商业银行外汇管理运作都知之甚少的自媒体从业人员
* [; J+ U  t- K
8 P1 h8 n2 b: U3 U6 g鉴定完毕

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xiejin77

龙血树 发表于 2026-1-19 09:55
何新原文如果是我找到的，似乎对数据是是清楚的。

, X. ?, V0 F+ q0 X( ]外汇储备占款会影响货币政策的自主程度（为了调控汇率的 ...

龙老师，何新的原文有根本性的事实错误，美元在25年是一个下跌的态势，不是上涨的。仅这一条，就可以说何新并不太懂这些数据，也没有进行事实核查。

, i" U* }. Y+ f. ~  r7 }% ]黄金今年央行买了不少做储备，都给买涨价了不少。

大黑蚊子

xiejin77 发表于 2026-1-19 16:46
龙老师，何新的原文有根本性的事实错误，美元在25年是一个下跌的态势，不是上涨的。仅这一条，就可以说何 ...

% o6 O+ k+ ]& S' E0 G/ c+ a! ^黄金归类这部分是我误导你了，刚刚看了下央行资产负债表，货币黄金跟外汇是分开计算的两个类目

龙血树

xiejin77 发表于 2026-1-19 16:46
龙老师，何新的原文有根本性的事实错误，美元在25年是一个下跌的态势，不是上涨的。仅这一条，就可以说何 ...

& J/ J) E, _6 R4 P5 J$ Z9 f$ S8 \8 r0 M抱歉我没有没有仔细去核实等数据细节。美元指数在2025是先跌，后面有点回升，但总体跌了。 但是他应该没有讨论？我没有注意到他谈美元指数。
% S5 [2 }3 Y- d1 ?% o6 [
我觉得何新认识到了西方经济学家们心知肚明但不会明讲的（在西方政治不正确），反而中国本土学者，以及民科们敢直说的，就是美国的利息周期对其他国家的作用，准确地说，冲击。每一次都会有一些不够坚实的国家金融崩溃。专业的经济学家会用轻飘飘的资本的跨国流动来描述，但实际上就是：美元资产的潮汐，形成对他国金融乃至于实体的显著冲击。这次加息周期，全球应该有近十个国家遭遇债务或货币危机。最后连日本这个万年0利息的钻空子行家也被迫加息。（另外一个，本土学者以及民科敢直说的，就是美国的对外战争，多数时间能够拉动国内经济增长。对此，大多数西方经济学界人士，也都是闭口不谈的，政治也挺不正确的。 ）
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. L' D' C4 k( Z0 @6 {: N% e4 R因此，我对文章的解读是，作者认识到美国加息周期对中国的不利作用，还质疑出海的中资，是否都纯洁地真诚地出海了，因此呼吁对抗这种美元潮汐的影响。
这两年，美国利息是4-5%，国内2%，若能够选择，闭着眼都知道资本会想去哪里存款（需要假定预期美元对人民币不贬值或贬值幅度不大）。
9 q# e8 J. g5 z: D% A( d2 b5 A
中资出海，与资本外逃，资本流向是一致的，后者具体形式可表现为不结汇。不结汇的比例也确实挺高，但是不结汇的他们在干什么，并不容易监管。不结的汇可以滚动，年年都有一定比例高高低低的不去结。。。总之，中资出海？亦或资本外逃？可根据自己的判断，选用想用的术语。
! R% i% r; a2 `5 f9 P我个人观点是兼而有之。但是我也认为，不能因此就断绝资本外流，水至清则无鱼，浑水摸鱼必然有。至于要不要治理这浑水，或怎么治理，那就是见仁见智了。关于浑水摸鱼的一个佐证，大家去年热烈吃瓜的宗庆后家葫芦娃的巨额美元信托，葫芦娃的信托真是太巨额了，是怎么弄出来的？是不是资本们里面，就只有这塌坟的宗老爷子对不住老百姓的信任？反正我不敢这样为资本背书：出海的绝不可能有白手套，就是都热心出去为国家扩张产业了。。。

( {+ R, d( ~6 S9 _( }: j然后呢， 世界范围内，资本从各国流出，流向美国，不管有没有白手套，都对本国国内投资形成冲击。需要探讨的不是方向或定性问题，而是数量问题，这些外流是否严重影响到国内的投资？

我最初的回复，只是聊了冠冕堂皇的正统理论，谁都挑不出错那种。这次呢，解读别人的文章，说的是课本和论文都不写的东西，所以，必须表示，这些言论不一定靠谱。。。
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五月

* t6 @; A0 y! c7 `1 v+ A好文章。

+ x( `& \, t4 G3 H( f  U3 H点赞专用贴。
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xiejin77

大黑蚊子 发表于 2026-1-19 16:25
央行外汇储备变动那一块儿，可能还要考虑到央行持有黄金的数量增长和单价增长。
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/ }+ {! L9 i! ?1 s7 v（注：写完这句后觉得不太 ...

看看何新那个公号的最新文章，我觉得蚊行的评价还是高了；他现在的状态我觉得都枉费我花时间批驳。已经开始全面胡言乱语了。

想想也正常，不然怎么会自己的文章中有数字出现的基本事实都不核查就以自己的名义发出来。看来这一号专家的言论以后可以放弃关注了。

龙血树

xiejin77 发表于 2026-1-21 07:40
& g6 y2 e  K! g. k  O2 N' |看看何新那个公号的最新文章，我觉得蚊行的评价还是高了；他现在的状态我觉得都枉费我花时间批驳。已经开 ...

他是老前辈了，应该是77岁了。非科班（或民科）出身，所以他是思想界的，而非学术界的人物。或许可以进行批判性地关注（但我自己没有关注过，仅供参考）。他的情况，与毫无价值全是槽点的何祚庥不一样。

  n0 w9 z4 `2 i3 Q& }% [打字太累，让AI总结一下，仅供参考：

何新的贡献，可靠的，有事实论据的，有哪些？
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# T. m( M" A. T2 T1 H何新的贡献主要集中在20世纪80至90年代，他在思想启蒙、跨学科神话研究以及国家宏观经济政策建议方面具有较为扎实的历史记录和事实依据。

以下是学术界及社会公开记录中较为公认的、有事实支持的贡献：

1. 20世纪80年代的思想启蒙与文化拓荒

• 事实论据： 1980年代，何新是中国“新启蒙运动”的代表人物之一。他以非体制内出身的背景进入学术界（后调入中国社会科学院），其言论以破除僵化教条著称。
• 具体贡献： 他通过《读书》等核心期刊发表大量文章，将西方现代艺术、哲学和科学方法论引入中国。在那个信息匮乏的年代，他参与编著的《龙：神话与真相
  " D0 ^% f8 q) g3 |" b  `》、《审美与艺术
  3 G. k' L& d4 T》等书，对当时青年一代的知识结构重建起到了重要引导作用。
  

$ Y0 Y: ]$ {! q. O( M2. 跨学科神话学研究：以《诸神的起源
》为代表
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• 事实论据： 1986年由三联书店出版的《诸神的起源
  7 |3 ^% M" Y! u: F- C* _! y》是其学术声望的基石，至今仍被视为中国现代神话研究的必读参考书之一。
• 具体贡献：
  • 方法论创新： 他将文化人类学、比较语言学、天文学与中国古代文献结合，打破了传统经学的藩篱。
  • 学术发现： 他在书中对中国远古神话中的“龙”提出了“鳄鱼说”及“云气/雷电说”的跨学科考证；对“混沌”、“女娲”等原型的推演，虽有争议，但在学术视野的开辟上被公认为具有开拓性意义。
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9 [7 s" Y0 w# b3. 提出“新国家主义”与经济形势预警
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• 事实论据： 1990年12月11日，《人民日报》发表了何新的长篇访谈录《世界经济形势与中国经济问题
  1 @' ^6 Q# R# o5 i; J, b》，这在当时是极其罕见的规格。
• 具体贡献：
  • “过剩”危机预判： 1990年代初，当主流学界仍在讨论如何消除短缺时，何新较早预警了中国未来将面临“生产过剩”和有效需求不足的问题。
  • 国家主义转型： 他提出了“新国家主义”经济学，主张在对外开放的同时必须捍卫国家主权和国有企业主导地位，反对全面私有化。这一思路与后来中国采取的渐进式改革、保持强大宏观调控的模式在逻辑上高度吻合。
    
  
  

& l5 N" s/ ~1 d+ W4. 国际战略与“共济会”研究的普及
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• 事实论据： 何新自2000年后出版了一系列关于共济会的译著和论著（如《统治世界
  ; o& H2 @! C! l8 A》等）。
• 客观价值： 虽然其“阴谋论”色彩广受抨击，但从事实层面看，他确实是国内最早、最系统地将西方历史上“共济会”这一组织的存在及其对近代西方政治影响引入公共视野的人。他推动了国内学术界对西方非正式权力网络（如彼得伯格俱乐部、三边委员会等）的研究关注。
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总结
何新的可靠贡献主要体现在他作为一名“敏锐的洞察者”，在多次历史关头（80年代的文化开放、90年代的经济体制方向、21世纪的国际地缘政治安全）提前提出了具有战略预判性的命题。即便他的论证方法常被批评为不严谨，但其提出的问题意识（如工业化核心论、文化主权论）在实操层面上深刻地参与了中国当代思想史的塑造。
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xiejin77

龙血树 发表于 2026-1-21 10:18
+ z9 f9 O- ~0 B* s他是老前辈了，应该是77岁了。非科班（或民科）出身，所以他是思想界的，而非学术界的人物。或许可以进行 ...

# d# b+ E1 q( G# M1 u龙老师好。
  Q0 q$ f6 a' |' y
我之前看何新的文章，确实是在读书杂志上。我曾经是十几年的杂志读者，从学校图书馆到自费订阅。当时对于何新还是非常敬佩的。作为学者，他曾经的成就肯定是有的。
# D9 [1 Q8 P0 H
$ K; p, g3 w. _+ Y但是他最新的公号文章，是在是不严谨的很。随意的用哲学思想去定义数学概念，随心所欲且并不严谨的发表这些容易混淆视听的观点。他的名头又很大，很容易造成误读。

https://mp.weixin.qq.com/s/7ieEvX4wUO01XCmYIGB8yA

不信可以看一下他的公号。
: X3 b- {* h3 a  A' M  I
所以还是辩证的看他的贡献和他现在的状态。

龙血树

xiejin77 发表于 2026-1-21 10:40
3 @2 w; O+ Y- s, S) j龙老师好。
6 W( j) j& p+ M" }. j- g
( ]2 p8 x8 y. {- _1 t$ }7 R我之前看何新的文章，确实是在读书杂志上。我曾经是十几年的杂志读者，从学校图书馆到自费订 ...

他就是民科啊，不可能要求严谨，他从来不严谨，是你已经超越了自己少年时的学识积累 水准，但不应该要求一辈子不严谨的人在77岁开始严谨。同理：你会回去嘲笑自己小学或初中老师吗？